Direktzusagen: Warum die Zinswende Pensionsverpflichtungen senkt

Detlef Pohl Berater

Für betriebliche Direktzusagen großer Konzerne sind die Zeiten günstig, obwohl die Aktienkurse stark gefallen sind. Dafür hat vor allem die Zinswende der EZB gesorgt. Für künftige Pensionäre verheißt das aber nichts Gutes. Die Hintergründe.

Durch steigende Zinsen sinkt der Barwert der Pensionsverpflichtungen und entlastet die Unternehmensbilanzen um 20 bis 40 Prozent, sagt Wolfgang Murmann von Insight Investment. Bild: Insight Investment

Durch steigende Zinsen sinkt der Barwert der Pensionsverpflichtungen und entlastet die Unternehmensbilanzen um 20 bis 40 Prozent, sagt Wolfgang Murmann von Insight Investment. Bild: Insight Investment

Das erste Halbjahr 2022 brachte in vielen Anlageklassen häufig zweistellige prozentuale Verluste. Dennoch dürfte sich dadurch die Ausfinanzierung deutscher Betriebspensionen der großen börsennotierten Konzerne in diesem Jahr verbessern, so eine These des „3. Pension Monitors“ der Frankfurt School of Finance & Management in Kooperation mit dem Asset Manager Insight Investment.

Hintergrund: Um den Barwert der Pensionsverpflichtungen, also den heutigen Wert aller in Zukunft zu leistender Zahlungen eines Unternehmens, zu ermitteln, werden alle Zahlungen mit einem Zinssatz diskontiert. „Wenn der Zinssatz steigt, sinkt im Gegenzug der Barwert dieser Verpflichtungen“, erklärt Frank Diesterhöft, Head of Fixed Income Sales Germany von Insight Investment. So wie über viele Jahre sinkende Zinsen zu höheren Pensionsverpflichtungen geführt hatten, haben die zuletzt steigenden Zinsen den gegenteiligen Effekt.

Wie Pensionsrisiken auf Aktienkurse wirken

Der Insight Pension Monitor untersucht aus der Kapitalmarktperspektive, wie sich beispielsweise der Aktienkurs oder die Refinanzierungskosten der einzelnen Dax- und M-Dax-Unternehmen in Abhängigkeit der Pensionsrisiken dieser Unternehmen entwickelt haben. Diese Perspektive ist auch für Empfehlungen von Maklern für Versicherungsanlageprodukte ihrer Kunden interessant.

Überraschendes Ergebnis: Unternehmen mit niedrigem Pensionsrisiko für Direktzusagen warfen seit 2012 eine um 5,2 Prozent pro Jahr höhere Aktienrendite ab als Unternehmen mit hohem Pensionsrisiko. Als Pensionsrisiken wurden Defizit-bezogene Kennzahlen (Pensionsdefizit muss in der Zukunft ausgeglichen werden), verpflichtungsbezogene Kennzahlen (wirtschaftliche Relevanz der Pensionsverpflichtungen; entsprechen dem abgezinsten Wert der erwarteten zukünftigen Pensionszahlungen) und Cashflow-bezogene Kennzahlen (wie sich Pensionsdefizite und -verpflichtungen von Jahr zu Jahr verändern) analysiert.

Was der Mittelstand von großen Konzernen lernen kann

Firmen können durch Steuerung des Pensionsrisikos wichtige Kapitalmarktkennzahlen positiv beeinflussen, besagt die Studie, die tiefer geht als andere Analysen, die sich nur mit dem Ausfinanzierungsgrad der Pensionsverpflichtungen beschäftigen. Der Insight Pension Monitor kommt zu drei maßgeblichen Ergebnissen:

  1. Aktionäre, die einem höheren Pensionsrisiko ausgesetzt sind, werden dafür nicht mit höheren Renditen belohnt.
  2. Unternehmen mit höherem Pensionsrisiko haben höhere Refinanzierungskosten.
  3. Aktionäre und Fiskus sind von sinkendem Wirtschaftswachstum in der Regel am stärksten betroffen, wohingegen Rentenzahlungen vom Konjunkturzyklus weitgehend unabhängig sind.
  4. Bei sinkenden/niedrigen realen Zinsen wird Vermögen von Gläubigern zu Eigenkapitalgebern (künftige Betriebsrentner) „verschoben“.

Letzteres hat erstaunliche Wirkungen. In der Mehrzahl der Realzinsszenarien im Untersuchungszeitraum von 2012 bis 2021 haben Unternehmen mit niedrigem Pensionsrisiko viel besser performed als solche mit hohem Pensionsrisiko. Wegen der langen Durationen von Pensionsverpflichtungen sind die Zinsen in der Regel der größte singuläre Pensionsrisikofaktor, konstatiert die Studie. Die zuletzt steigenden Zinsen haben den Rechnungszins, mit dem sich die Barwerte der Pensionsverpflichtungen errechnen lassen, wieder auf einen Wert von mehr als 3,0 Prozent steigen lassen.

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